央行副行長(zhǎng)殷勇：當(dāng)前監(jiān)管套利存在六種表現(xiàn)形式，需加強(qiáng)監(jiān)管協(xié)調(diào)

8月19日，在中國(guó)財(cái)富管理50人論壇2017北京年會(huì)上，人民銀行副行長(zhǎng)殷勇發(fā)表講話，他認(rèn)為當(dāng)前監(jiān)管套利存在六種表現(xiàn)形式，具體為：

第一是在期限方面套利，我們都知道短期資金成本低，長(zhǎng)期投資收益高，但風(fēng)險(xiǎn)也高，所以過(guò)度借短買長(zhǎng)，獲取期限的溢價(jià)，這是一種常見(jiàn)的套利行為。

第二是信用套利，信用高的產(chǎn)品相對(duì)預(yù)期收益會(huì)低，因?yàn)樗陌踩愿?，信用低的產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)高，預(yù)期的收益也可能高。在投資活動(dòng)當(dāng)中，不顧自己的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，過(guò)于追逐高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)去獲取信用溢價(jià)的這種行為就是信用套利。

第三是流動(dòng)性套利，很多金融產(chǎn)品實(shí)際上需要有相當(dāng)多的流動(dòng)性準(zhǔn)備，流動(dòng)性越高，相應(yīng)來(lái)說(shuō)損失的投資機(jī)會(huì)也會(huì)比較多，但是一些機(jī)構(gòu)不顧實(shí)際流動(dòng)性需求，片面地追求非流動(dòng)性資產(chǎn)，去獲取流動(dòng)性溢價(jià)，這也是一種套利的行為。

第四種是幣種套利，過(guò)去人民幣有升值壓力的情況下，很多機(jī)構(gòu)進(jìn)行負(fù)債的外幣化、資產(chǎn)的本幣化，現(xiàn)在又反過(guò)來(lái)操作，博取匯率利率之間的差異，進(jìn)行幣種套利。

第五種是資本套利，也就是我們經(jīng)常說(shuō)的以小博大，片面追求杠桿。

第六種是信息套利，利用信息的不對(duì)稱性，"買的不如賣的精"，通過(guò)復(fù)雜的產(chǎn)品設(shè)計(jì)，惡意侵犯消費(fèi)者的權(quán)益。

殷勇指出，在這六個(gè)方面惡意的監(jiān)管套利的行為，規(guī)避了監(jiān)管的制度和安排，利用了監(jiān)管當(dāng)中不完備的方面，結(jié)果會(huì)造成整個(gè)金融體系風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重失控。他建議從三個(gè)方面防范監(jiān)管套利：第一就是要加強(qiáng)監(jiān)管的協(xié)調(diào)；第二就是要完善監(jiān)管的制度；第三就是要加大檢查處罰的力度。

附殷勇講話全文：

尊敬的吳老師，尊敬的各位領(lǐng)導(dǎo)和來(lái)賓，各位同事，大家上午好。很高興參加我們今天上午的論壇，剛才吳老師就財(cái)富管理的一些制度性、關(guān)鍵性的問(wèn)題做了非常深刻的闡述，下面我就當(dāng)前金融領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)防范的幾個(gè)短板談一點(diǎn)自己的看法。

中國(guó)的金融體系在過(guò)去幾年取得了快速發(fā)展，當(dāng)前我們?nèi)拷鹑谫Y產(chǎn)占GDP比重已經(jīng)達(dá)到4.2倍左右的水平，股票市場(chǎng)規(guī)模大概是全球第二，債券市場(chǎng)的規(guī)模全球第三，人民幣也成為全球第六大的支付貨幣。這些都是過(guò)去多年金融深化不斷發(fā)展的成果。同時(shí)我們也看到，在這個(gè)快速發(fā)展的過(guò)程當(dāng)中，我們也面臨金融風(fēng)險(xiǎn)易發(fā)多發(fā)高發(fā)的態(tài)勢(shì)，金融風(fēng)險(xiǎn)防范日益成為比較緊迫的問(wèn)題。應(yīng)該說(shuō)，金融風(fēng)險(xiǎn)一方面是實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨三期疊加這樣一個(gè)嚴(yán)峻挑戰(zhàn)的形勢(shì)的反映，另一方面，金融體系積聚這么多風(fēng)險(xiǎn)，也的確是由于自身在建設(shè)和管理過(guò)程當(dāng)中還存在明顯的短板。

下面我就四個(gè)方面談一下自己的看法。

第一，監(jiān)管套利方面存在的制度短板。所謂的監(jiān)管套利，也就是利用在監(jiān)管制度上的不一致、不完備，來(lái)惡意逃避合理監(jiān)管的行為。我們常說(shuō)套利，套哪些利，我個(gè)人歸納起來(lái)，至少有這么六個(gè)方面。

第一是在期限方面套利，我們都知道短期資金成本低，長(zhǎng)期投資收益高，但風(fēng)險(xiǎn)也高，所以過(guò)度借短買長(zhǎng)，獲取期限的溢價(jià)，這是一種常見(jiàn)的套利行為。

第二是信用套利，信用高的產(chǎn)品相對(duì)預(yù)期收益會(huì)低，因?yàn)樗陌踩愿?，信用低的產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)高，預(yù)期的收益也可能高。在投資活動(dòng)當(dāng)中，不顧自己的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，過(guò)于追逐高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)去獲取信用溢價(jià)的這種行為就是信用套利。

第三是流動(dòng)性套利，很多金融產(chǎn)品實(shí)際上需要有相當(dāng)多的流動(dòng)性的準(zhǔn)備，流動(dòng)性越高，相應(yīng)來(lái)說(shuō)損失的投資機(jī)會(huì)也會(huì)比較多，但是一些機(jī)構(gòu)不顧可能的實(shí)際流動(dòng)性需求，片面地追求非流動(dòng)性資產(chǎn)，去獲取流動(dòng)性溢價(jià)，這也是一種套利的行為。

第四種是幣種套利，過(guò)去人民幣有升值壓力的情況下，很多機(jī)構(gòu)進(jìn)行負(fù)債的外幣化、資產(chǎn)的本幣化，現(xiàn)在又反過(guò)來(lái)操作，博取匯率利率之間的差異，進(jìn)行幣種套利。

第五種是資本套利，也就是我們經(jīng)常說(shuō)的以小博大，片面追求杠桿。

第六種是信息套利，利用信息的不對(duì)稱性，"買的不如賣的精"，通過(guò)復(fù)雜的產(chǎn)品設(shè)計(jì)，惡意侵犯消費(fèi)者的權(quán)益。

在這六個(gè)方面惡意的監(jiān)管套利的行為，規(guī)避了監(jiān)管的制度和安排，利用了監(jiān)管當(dāng)中不完備的方面，結(jié)果會(huì)造成整個(gè)金融體系風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重失控。在國(guó)際上類似惡意的監(jiān)管套利行為也有很深刻的教訓(xùn)，比如美國(guó)的次貸危機(jī)，其中一個(gè)直接觸發(fā)因素就是大量的投資銀行、金融機(jī)構(gòu)將次級(jí)的貸款進(jìn)行證券化，銷售給不具備風(fēng)險(xiǎn)承受能力的投資者，直接觸發(fā)了美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā)。危機(jī)之后，國(guó)際社會(huì)也做了不少的風(fēng)險(xiǎn)防范工作，包括要進(jìn)行利益的捆綁，以增強(qiáng)資本套利的成本，比如說(shuō)增加透明度以減少信息套利等等一系列的政策安排。今后我們?cè)陲L(fēng)險(xiǎn)防范的過(guò)程中，我認(rèn)為防范監(jiān)管套利方面有三個(gè)主要的內(nèi)容：第一就是要加強(qiáng)監(jiān)管的協(xié)調(diào)，第二就是要完善監(jiān)管的制度，第三就是要加大檢查處罰的力度。

第二，因金融體系關(guān)聯(lián)復(fù)雜而產(chǎn)生的制度短板?，F(xiàn)在機(jī)構(gòu)之間你中有我、我中有你，風(fēng)險(xiǎn)牽一發(fā)而動(dòng)全身，這樣一種日益復(fù)雜的關(guān)聯(lián)可以從四個(gè)維度去看。

第一是股權(quán)結(jié)構(gòu)，突出體現(xiàn)在交叉持股，以及利用特殊實(shí)體、殼等惡意規(guī)避金融監(jiān)管的要求，形成了金融機(jī)構(gòu)之間的混業(yè)以及實(shí)體與金融之間的混業(yè)，事實(shí)上造成了大量的金融控股公司已經(jīng)追求金融全牌照閉環(huán)等行為。

第二是債務(wù)結(jié)構(gòu)，從過(guò)去的以零售、存款為主的融資模式，快速轉(zhuǎn)向批發(fā)性融資的模式，把融資的線條拉得很長(zhǎng)，不僅是三角債，甚至四角債、五角債等等，通過(guò)債務(wù)把金融機(jī)構(gòu)串聯(lián)在一起。

第三是資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，投資行為由過(guò)去直接的信貸投資轉(zhuǎn)向間接信貸投資，同時(shí)通過(guò)大量的擔(dān)保、抵押、代持、證券化等方式，使得資產(chǎn)方變成你幫我管、他幫你管，造成底層資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益特征往上傳遞的過(guò)程當(dāng)中，信息層層失真，一旦有問(wèn)題就發(fā)生系統(tǒng)性的問(wèn)題。

第四是交易平臺(tái)，現(xiàn)在涌現(xiàn)不少新的交易平臺(tái)，地方的金融交易所，各種管道、通道、互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，各種市場(chǎng)，還有各種柜臺(tái)（OTC）平臺(tái)，這些平臺(tái)日益交互連接，一個(gè)場(chǎng)所出問(wèn)題也容易引起其他場(chǎng)所的共振。

這種復(fù)雜的關(guān)聯(lián)結(jié)構(gòu)加大了風(fēng)險(xiǎn)防范和處置的難度，因?yàn)樽粉櫡治鲲L(fēng)險(xiǎn)變得更加困難，處置時(shí)也容易造成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率加大。同時(shí)，在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中容易產(chǎn)生關(guān)聯(lián)交易、內(nèi)部人控制等各種各樣的道德風(fēng)險(xiǎn)。在國(guó)際上關(guān)聯(lián)復(fù)雜也是造成危機(jī)升級(jí)的一個(gè)主要原因，在全球金融危機(jī)期間，一些產(chǎn)品，比如說(shuō)ABCP（資產(chǎn)抵押的商業(yè)票據(jù)），比如利率掉期，大量的這些交易把各種各樣的金融機(jī)構(gòu)關(guān)聯(lián)到一起，最后造成危機(jī)的形勢(shì)迅速蔓延和擴(kuò)展。金融危機(jī)之后，國(guó)際社會(huì)也采取不少措施，來(lái)控制金融機(jī)構(gòu)金融體系發(fā)展的復(fù)雜度，包括集中的交易平臺(tái)，中央交易對(duì)手，集中的報(bào)告制度等等。今后我們應(yīng)該從三個(gè)方面來(lái)處理關(guān)聯(lián)復(fù)雜的情況。第一是明確規(guī)則和制度安排，明確什么樣的投資人是合格的投資人。第二是完善信息披露，要把最終的受益人、控制人實(shí)行穿透式的披露。第三是降低耦合，關(guān)聯(lián)復(fù)雜了以后，會(huì)使得我們整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)管理的難度會(huì)急劇上升。

第三，在我們的制度短板方面比較明顯的是亂辦金融。金融的操作對(duì)象是貨幣，貨幣有它獨(dú)特的地方，第一它是其他商品交易的媒介，包括勞動(dòng)力、土地、設(shè)備等等。第二它是我們宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要工具，第三個(gè)方面，也是我們老百姓重要的財(cái)富儲(chǔ)藏形式。所以金融這個(gè)行業(yè)歷來(lái)都是有管制的，但是過(guò)去幾年我們也的確注意到，亂辦金融的形勢(shì)是比較嚴(yán)峻的，體現(xiàn)在四個(gè)方面。

一個(gè)方面是無(wú)照經(jīng)營(yíng)，沒(méi)有取得相應(yīng)的牌照就擅自開(kāi)展金融活動(dòng)，比如大量的跟互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的一些活動(dòng)。

第二是超越授權(quán)，有牌照但是超越授權(quán)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)，比如擅自擴(kuò)大地域或交易的產(chǎn)品。

第三是開(kāi)展非法的金融活動(dòng)，這些金融活動(dòng)本身就是法律禁止的，包括地下錢莊、各種金融騙局。

第四是惡意欺詐，雖然有牌照，也是在開(kāi)展授權(quán)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，但是不當(dāng)銷售，惡意欺騙消費(fèi)者，侵犯消費(fèi)者正常的權(quán)益。

亂辦金融的活動(dòng)容易引起金融秩序的混亂，侵犯廣大消費(fèi)者的權(quán)益。很多金融機(jī)構(gòu)把高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)通過(guò)復(fù)雜的證券化的過(guò)程，賣給不具備風(fēng)險(xiǎn)承受能力和知識(shí)水平的投資者，造成大家的損失，國(guó)際社會(huì)對(duì)這個(gè)方面懲罰力度非常大。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，次貸危機(jī)以來(lái)，全球主要的大銀行，在欺騙銷售、操縱市場(chǎng)、反洗錢等這些合規(guī)方面累計(jì)的罰款金額已經(jīng)超過(guò)3200億美元。下一階段，在治理金融亂象方面，主要是要大力整頓金融秩序，把握好創(chuàng)新和合規(guī)之間的關(guān)系。

第四，談?wù)勚贫榷贪謇锏膭傂詢陡丁Ｋ^剛性兌付就是只能賺不能虧。一些投資者認(rèn)為國(guó)有企業(yè)、地方政府、銀行等，這些都是國(guó)家的機(jī)構(gòu)，不可能出現(xiàn)違約虧損，甚至參加一些亂集資等活動(dòng)，出了問(wèn)題也要求進(jìn)行剛性兌付。我們知道風(fēng)險(xiǎn)和收益實(shí)際上是一個(gè)硬幣的兩方面，或者說(shuō)是矛盾的兩面。所謂的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際上是預(yù)期收益的不確定性，所以剛性兌付本身這個(gè)制度安排并不能消除這種不確定性的本質(zhì)，它只能是問(wèn)題的轉(zhuǎn)移，而且剛性兌付還會(huì)助長(zhǎng)人們的不理性行為，最后造成問(wèn)題更加嚴(yán)峻、更加擴(kuò)大。

國(guó)際社會(huì)對(duì)于"大而不能倒"這類剛性兌付問(wèn)題，在危機(jī)之后引起了很大的關(guān)注，除了加強(qiáng)監(jiān)管、加大控制以外，也制定了包括"生前遺囑"等解體安排。下一階段在我們國(guó)家金融監(jiān)管體制完善的過(guò)程當(dāng)中，剛性兌付問(wèn)題應(yīng)該是我們面臨的一個(gè)重要的課題。我認(rèn)為還是要讓市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮主導(dǎo)的作用，要讓價(jià)格波動(dòng)去提示我們的投資者和消費(fèi)者投資有風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)我們要大力弘揚(yáng)尊重契約和法律的精神，要踐行賣者盡責(zé)、買者自負(fù)的制度安排。還要控制惡意逃債以及過(guò)度投機(jī)的道德風(fēng)險(xiǎn)。如果我們不能打破剛性兌付，那我們?cè)诮鹑诒O(jiān)管上就應(yīng)該更加嚴(yán)格。

按照黨中央國(guó)務(wù)院的部署和安排，下一階段我們一方面要抓緊做好化解金融風(fēng)險(xiǎn)的各方面工作，同時(shí)也要做好長(zhǎng)期的制度設(shè)計(jì)和風(fēng)險(xiǎn)防范的安排。

我的發(fā)言就到這，不對(duì)的地方請(qǐng)大家批評(píng)指正，謝謝！

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